Kurzfristige Zinsoptimierung im Staatshaushalt?

Der Schuldenwegzaubertrick der Regierung

Dr. Peter Hoberg
Harry Potter würde blass werden, wenn er sehen würde, wie einfach die deutsche Regierung aus Schulden Einnahmen generieren kann. Aber unter Zuhilfenahme der Schwächen der Kameralistik, die der Staat wegen ihrer Schwächen schon lange hätte abschaffen sollen, gelingt dieser Zaubertrick ohne Probleme. Aber wie bei anderen Zaubertricks auch verschwinden die Schulden nicht wirklich, sondern sie tauchen in den Folgejahren wieder auf, dann natürlich deutlich höher, denn auf die Dauer lassen sich die Verstöße gegen die wirtschaftliche Logik nicht verbergen.

Zusätzliche Brisanz erzeugt dieser Trick dadurch, dass er in einer langen Reihe von politischen Maßnahmen steht, denen alle gemeinsam ist, dass sie Belastungen in die Zukunft verschieben. Beispielhaft seien genannt:
  • Rentenversicherung: Es gibt keine Reserven für die Renten der Babyboomer (zusätzlich wurden die Probleme durch Mütterrente und Rente mit 63 verschärft, zumal diese Belastungen hauptsächlich durch die 16 Millionen Beitragszahler zu tragen sind und erst einmal nicht durch die Allgemeinheit).
  • EEG (Erneuerbare Energiegesetz). Die beschlossenen Subventionen wurden und werden auf 20 Jahre verteilt, so dass heute noch einige Solaranlagenbetreiber 47 Cents/kWh erhalten, obwohl der Marktpreis bei 3 Cents/kWh liegt.
  • Krankenversicherung: Auch aufgrund der demographischen Verhältnisse müssten Reserven angelegt worden sein.
  • Pflegeversicherung: Hier sind die nächsten Erhöhungen programmiert, auch weil teilweise Leistungen gewährt werden ohne äquivalente Beiträge.
  • Reparaturstau auf den Straßen: Insbesondere die zahlreichen Brückensperrungen mit ihren verheerenden Auswirkungen zeigen, dass die Verantwortung für die Instandhaltung nicht richtig wahrgenommen wurde.
  • Zustand vieler Schulen: In einigen Bundesländern muss man sich für den Zustand unserer Schulen schämen.
  • Als Krönung der Verantwortungslosigkeit kommt nun der Trick bei den Schulden, mit dem im Jahr des Einsatzes Einnahmen generiert werden, welche dann später zu erhöhten Zinszahlungen führen.


Wie funktioniert der Trick?

Die übliche Finanzierung der öffentlichen Hand sieht so aus, dass u. a. Bundesanleihen zu ca. 100 % ausgegeben werden, die z. B. über 10 Jahre einen festen Zinssatz bringen. Am Ende werden sie insgesamt getilgt. Wenn das Zinsniveau bei 10-jährigen deutschen Staatsanleihen bei ca. 0.35 % p.a. liegt, würde eine neue Bundesanleihe über 10 Jahre einen Kupon von 0,35% erhalten, d. h., dass bei einem Verkaufspreis von 100 € jeweils am Jahresende 0,35 € an Zinsen bezahlt würden. 20-jährige Papiere bringen zurzeit eine Rendite von ca. 0.6 % p.a.

Die Ausgabe solcher Papiere würde eine normale Verschuldung des Staates darstellen, was bereits extrem günstig ist, weil zurzeit die Zinsen weit unter den langjährigen Durchschnitten liegen und dem Finanzminister 2-stellige Milliardenbeträge ersparen (vgl. zu den Details Barkow Consulting). Angesichts dieser aktuellen sehr niedrigen Renditen können sich diejenigen Anleger glücklich schätzen, welche in der Vergangenheit Papiere mit einem Kupon von 4 % gekauft haben (Beispiel DE0001135275 mit Fälligkeit am 4.1.2037). Diese Anleihe ist deutlich attraktiver als die aktuellen, so dass ihr Kurs weit über 100 liegt. Im Beispiel waren es am 6.11.16 ca. 166,5 €, also 66,5 € über dem Ausgabekurs von 100 €.

Und genau dieses Aufgeld von 66,5 € wird nun für die Trickserei verwendet. Angeblich zur Sicherstellung der Liquidität schon ausgegebener Papiere wird der Ausgabebetrag aufgestockt, wogegen im ersten Schritt nichts zu sagen wäre. Aber in der öffentlichen Buchhaltung wird das Aufgeld von 66,5 € als Einnahme gebucht und nur die 100 € als Nominalbetrag erhöhen die Schulden. In den Folgejahren müssen dann natürlich Zinsen von 4  % und nicht von 0,6 % bezahlt werden. Die Probleme werden also in die Zukunft verschoben.

Wirksamkeit des Tricks

Wie oben ausgeführt hängt die Wirksamkeit des Tricks von einer möglichst hohen Differenz zwischen dem damaligen Kupon (in Beispiel 4 %) und dem aktuellen Renditeniveau (in Beispiel 0,6 %) ab. Die aktuelle Rendite wiederum hängt von der Laufzeit ab.

Da die Zinsstrukturkurve zurzeit sehr flach ist, kann gefolgert werden, dass der Effekt dann sehr hoch ist, wenn eine lange Laufzeit vorliegt und gleichzeitig ein hoher Kuponwert zum Ausgabetermin. Die folgende Tabelle zeigt, zu welchen Effekten der Trick auf Basis der Parameter Kupon und aktuelle Rendite erzielt werden können. Zunächst wird die Laufzeit von 20 Jahren analysiert, was dem Beispiel am nächsten kommt:

  MARKTRENDITE p. a.
Kupon p. a. -0,2 % 0,0 % 0,2 % 0,4 % 0,6 % 0,8 % 1,0 % 1,2 % 1,4 % 1,6 % 1,8 % 2,0 %
0,0%
0,5%
1,0%
1,5%
2,0%
2,5%
3,0%
3,5%
4,0%
4,5%
5,0%
4 %
14%
25 %
35 %
45 %
55 %
65 %
76 %
86 %
96 %
106 %
0 %
10 %
20 %
30 %
40 %
50 %
60 %
70 %
80 %
90 %
100 %
-4 %
6 %
16 %
25 %
35 %
45 %
55 %
65 %
74 %
84 %
94 %
-8 %
2 %
12 %
21 %
31 %
40 %
50 %
59 %
69 %
79 %
88 %
-11 %
-2 %
8 %
17 %
26 %
36 %
45 %
55 %
64 %
73 %
83 %
-15 %
-6 %
4 %
13 %
22 %
31 %
41 %
50 %
59 %
68 %
77 %
-18 %
-9 %
0 %
9 %
18 %
27 %
36 %
45 %
54 %
63 %
72 %
-21 %
-12 %
-4 %
5 %
14 %
23 %
32 %
41 %
50 %
58 %
67 %
-24 %
-16 %
-7 %
2 %
10 %
19 %
28 %
36 %
45 %
54 %
62 %
-27 %
-19 %
-10 %
-2 %
7%
15 %
24 %
32 %
41 %
49 %
58 %
-30 %
-22 %
-13 %
-5 %
3 %
12 %
20 %
28 %
37 %
45 %
53 %
-33 %
-25 %
-16 %
-8 %
0 %
8 %
16 %
25 %
33 %
41 %
49 %

Abb. 1: Generierung von Einnahmen bei einer Laufzeit von 20 Jahren

Kalkuliert wurden die Vorteile mit Hilfe von Barwertfaktoren (vgl. zur Methodik Varn-holt/Lebefromm/Hoberg, S. 480 ff.). Bei einem Kupon bei Ausgabe von 4 % und einer aktuellen Rendite von 0,6 % kann der Finanzminister für einen Euro Nominalkapital nochmals 64 % zusätzlich einnehmen. Dieser Betrag ist der Ausgleich dafür, dass in den folgenden 20 Jahren dann 4 % Zinsen zu zahlen sind und nicht 0,6 %. Die Mehreinnahmen stellen über die Laufzeit also keinen Vorteil dar, werden aber trotzdem im ersten Jahr so gebucht. Ungefähr halb so groß sind die Vorteile bei 10 Jahren Laufzeit. Aber bei hohen Kupons lohnt sich auch das für den Finanzminister:

  MARKTRENDITE p. a.
Kupon p. a. -0,2 % 0,0 % 0,2 % 0,4 % 0,6 % 0,8 % 1,0 % 1,2 % 1,4 % 1,6 % 1,8 % 2,0 %
0,0%
0,5%
1,0%
1,5%
2,0%
2,5%
3,0%
3,5%
4,0%
4,5%
5,0%
2 %
7 %
12 %
17 %
22 %
27 %
32 %
37 %
42 %
48 %
53 %
0 %
5 %
10 %
15 %
20 %
25 %
30 %
35 %
40 %
45 %
50 %
-2 %
3 %
8 %
13 %
18 %
23 %
28 %
33 %
38 %
43 %
47 %
-4 %
1 %
6 %
11 %
16 %
21 %
25 %
30 %
35 %
40 %
45 %
-6 %
-1 %
4 %
9 %
14 %
18 %
23 %
28 %
33 %
38 %
43 %
-8 %
-3 %
2 %
7 %
11 %
16 %
21 %
26 %
31 %
35 %
40 %
-9 %
-5 %
0 %
5 %
9 %
14 %
19 %
24 %
28 %
33 %
38 %
-11 %
-7 %
-2 %
3 %
7 %
12 %
17 %
22 %
26 %
31 %
36 %
-13 %
-8 %
-4 %
1 %
6 %
10 %
15 %
19 %
24 %
29 %
33 %
-15 %
-10 %
-6 %
-1 %
4 %
8 %
13 %
17 %
22 %
27 %
31 %
-16 %
-12 %
-7 %
-3 %
2 %
6 %
11 %
15 %
20 %
25 %
29 %
-18 %
-13 %
-9 %
-4 %
0 %
4 %
9 %
13 %
18 %
22 %
27 %

Abb. 2: Generierung von Einnahmen bei einer Laufzeit von 10 Jahren

Mit den Tabellen kann man einfach entlarven, wie viel Prozent unberechtigter Einnahmen die Aufstockung einer Anleihe bringt. Wenn dem Finanzminister ca. 3 Mrd€ für einen ausgeglichenen Haushalt fehlen, reicht es aus, eine 10-jährige Anleihe mit einem Kupon zur Ausgabe von 4 % um 9 Mrd€ aufzustocken. Eine ähnliche Wirkungsweise – allerdings in viel kleinerem Umfang – zeigt sich, wenn neue Anleihen über pari ausgegeben sind. Insgesamt kann man dem Leiter des ifo Institut Clemens Fuest nur zustimmen, dass die Finanzierung dringend transparenter werden muss.

Man könnte jetzt argumentieren, dass diese Trickserei sicher keinen hohen Werte aufweist. Dem ist aber leider nicht so. Laut einer verdienstvollen Studie von Barkow Consulting werden im laufenden Jahr ca. 6 Mrd. Euro von Wasser in Wein, sprich von Finanzierung in Einnahmen verwandelt. Man kann also von einer Manipulation in erschreckender Größenordnung ausgehen.

Schlussfolgerung

Die schwarze Null des Bundeshaushalts wurde nur dadurch erreicht, dass viele zukünftige Belastungen ausgeblendet wurden und werden. Was jedem Kaufmann massive Probleme bringen würde, ist – zumindest formal – in der Kameralistik er-laubt. Angesichts der Größenordnung von wohl 7 Mrd€ in 2017 müssten dringend die Spielregeln geändert werden, wenn schon nicht die Kameralistik endlich durch eine wirtschaftlich korrekte Kalkulation ergänzt werden kann.

Vielleicht hat die nächste Regierung den Mut, einen Kassensturz zu machen und dann die Tricks zu verbannen.




letzte Änderung P.D.P.H. am 13.04.2023
Autor:  Dr. Peter Hoberg


Autor:in
Herr Prof. Dr. Peter Hoberg
Professor für Betriebswirtschaftslehre an der Hochschule Worms. Seine Lehrschwerpunkte sind Kosten- und Leistungsrechnung, Investitionsrechnung, Entscheidungstheorie, Produktions- und Kostentheorie und Controlling. Prof. Hoberg schreibt auf Controlling-Portal.de regelmäßig Fachartikel, vor allem zu Kosten- und Leistungsrechnung sowie zu Investitionsrechnung.
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